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来源：货车司机打灯提醒后车避免车祸作者： 林华昀：

全球资金大迁徙，港股蓝筹股的落寞才刚刚开始？

文|财华社

六月的港股市场，正上演一场令人困惑的"冰火两重天"。

从数据来看，港股的整体成交量未见断崖式的回落。我们根据Wind的数据测算，2026年6月以来，香港市场日均成交额为2,359.45亿港元，高于上个月的2,251.50亿港元，也高于上年6月的1,854.52亿港元。见下图，最近一个月的日均成交额规模仍处于较高水平，日均成交量也未算近年低位，市场依然保持着一定的活跃度。

然而，当我们将目光聚焦于腾讯（00700.HK）、阿里巴巴（09988.HK）、美团（03690.HK）、小米（01810.HK）等昔日蓝筹巨头时，却只能看到一片愁云惨淡。

这些曾经引领市场风向的核心资产，近期股价持续受压，走势疲软，上述四家公司今年以来的股价累计跌幅分别为30.45%、36.77%、37.80%和45.50%，最近20个交易日的累计跌幅分别达到3.11%、25.87%、12.35%和25.00%。

这到底是什么原因？谁在卖出蓝筹？

美股IPO浪潮正在抽走全球流动性

2026年中以来，AI与硬科技领域的巨型IPO密集登场。

SpaceX（SPCX.US）于6月完成上市，募资750亿美元，上市后不久又发债募资250亿美元，一下子抽走了千亿美元，相当于近8,000亿港元。

下半年，华尔街将迎来多只千亿级重磅IPO，包括存储巨头SK海力士、顶级AI独角兽Anthropic、存储大厂铠侠等，单价募资规模或在150亿美元以上。对于全球公募基金、主权基金、海外对冲基金而言，参与顶级科技新股认购，需要提前预留大规模现金头寸。

EPFR数据显示，6月海外主动型全球科技基金，持续减持中概港股仓位，净流出规模连续4周位居全球新兴市场首位，低配、低成长、弱景气的港股互联网蓝筹，成为机构调仓换股的首选抛售标的。

港股IPO同样在分流存量资金

港股本地打新行情的极致火爆，进一步加剧了二级市场的资金流失。2026年港股IPO迎来爆发式增长，上半年（截至2026年6月30日）共计84家企业上市，募资总额突破2,080.67亿港元，上市数量、募资规模均同比翻倍，创下五年同期新高，其中胜宏科技（02476.HK）、领益智造（01688.HK）、澜起科技（06809.HK）、壁仞科技（06082.HK）、大族数控（03200.HK）、MiniMax（00100.HK）、兆易创新（03986.HK）、豪威集团（00501.HK）、华勤技术（03296.HK）、智谱（02513.HK）等十大科技IPO募资总募资规模就达779.54亿港元，占总募资额的37.47%。

新股获利效应彻底引爆市场，资金虹吸效应肉眼可见：AI龙头智谱上市后累计涨幅超16倍；兆易创新涨超5倍以上；与蓝筹消费股受压不同，消费新股溜溜梅（06658.HK）上市首日飙升193.71%。

每一轮招股期，均有上千亿港元资金被冻结，仅6月26日一日就同时有5家公司上市，总募资174.10亿港元，散户认购倍数动辄数百倍，甚至数千倍，如中科闻歌（01956.HK）散户超额认购超5,966.8倍，募资规模达82.64亿港元的领益智造，散户认购倍数也超96倍。

在存量博弈的港股市场，资金总量本就有限，一级市场持续抽血，留给传统蓝筹的承接资金被无限压缩。市场资金变得极度短视，宁愿博弈新股短期翻倍暴利，也不愿坚守估值低位、反转乏力的老牌科技蓝筹，蓝筹的资金失血困境持续加剧。

加息预期下，资金回流美国

美国经济与就业超预期强劲，同时通胀未见降温迹象，美联储鹰派态度再度强化，市场年内降息预期基本清零，甚至开启加息博弈。

美元指数冲上100点关口，见下图。

美国十年期债券收益率也站稳4.30%上方，见下图，现报4.384%，这或增加美国资产吸引力。

无风险资金成本持续抬升，或促使资金要求更高的风险回报。在美债高收益、美股高景气的双重诱惑下，全球资金开启持续性回流美国模式，离岸新兴市场遭到普遍低配，限制了港股蓝筹的估值修复空间。

南下资金的"弃大追小"

曾经被视为港股压舱石的内地南下资金，如今也显得后继乏力。A股光科技、半导体上游产业链获资金狂追，南下资金见明显收缩。从Wind的数据来看，今年6月份南向成交净买入额仅340.59亿港元，5月份甚至为净卖出35.54亿港元，而去年5月和6月的南向净买入金额分别达456.17亿港元和802.51亿港元。

同时，面对A股市场细分赛道的火热，南下资金表现出了明显的"追热"倾向。以阿里巴巴为例，年初时港股通的持仓比例有11.56%，而到6月25日，港股通持仓比例已降至10.16%。

存量资金在整体减少的背景下，不再愿意为传统蓝筹"抬轿"，而是单独追逐那些具有短期爆发力的火热赛道。例如，近期建滔系、芯片、半导体上游、大模型智谱等概念股在市场中狂飙突进，中芯国际（00981.HK）、建滔集团（00148.HK）、华虹宏力（01347.HK）、长飞光纤光缆（06869.HK）、胜宏科技、智谱（02513.HK）等均为单日南下资金流入的热门，进一步印证了资金"弃大追小"的极致抱团心态。

基本面困局：AI时代的"变现悖论"与"成本反噬"

抛开资金面，港股科技巨头在基本面上也正遭遇AI时代的严峻挑战。本轮全球AI革命，彻底改写了科技行业的利润分配格局，也让港股互联网平台的商业模式陷入前所未有的尴尬困境。

目前腾讯、阿里、美团、小米等港股科技巨头，布局的均是AI应用层生态，聚焦大模型落地、场景适配、终端服务优化，但现实却十分骨感：终端用户早已习惯了互联网时代的"免费午餐"，AI应用目前仍难以实现大规模的商业变现。运营效率的提升，尚不足以向市场证明巨额的AI投入是值得的。

以腾讯阿里为例，阿里巴巴2026财年资本开支为1,260.63亿元人民币，腾讯2026年第1季的资本开支也达319.36亿元人民币且下半年将大增。

但在商业化回报上，阿里透露于2026年3月财季，云智能集团的AI相关收入有89.71亿元人民币，虽继续保持三位数同比增长，但占阿里当季总收入的比重仍只有3.69%左右。腾讯虽没单独披露AI收入，但从其账面经营利润与剔除混元、元宝、CodeBuddy、WorkBuddy及QClaw等新AI产品的收入与支出后的非会计准则经营利润差距，或可推断出2026年第1季其AI亏损或有88亿元人民币。

显然，它们的巨额投入仍难以兑现收益。

近日突发的大模型蒸馏争议事件，更是给阿里的AI业务发展逻辑蒙上阴影，一方面是资本开始质疑其巨额AI自研投入的有效性，另一方面或进一步抬升其AI业务的地缘与政策不确定性风险。

更被动的是，AI产业链的利润正在向上游高度集中，涨价烈度远超市场预期。本轮AI热潮带动HBM、存储芯片价格半年接近翻一番，创历史新高，下半年或还会继续再涨三成以上。SK海力士、三星电子、美光科技（MU.US）等上游硬件厂商掌握绝对定价权，下游的互联网平台和云厂商，沦为纯粹的成本承接方。阿里云、腾讯云近两年硬件采购成本占比持续走高，或直接压制云业务盈利修复。

AI不仅在重塑应用，更在颠覆巨头们现有的业务逻辑和行业格局。这种困境并非港股独有，美股市场同样在验证这一逻辑：资金正从大平台（如苹果股价大跌、"七姐妹"表现平淡）转向美光等上游细分赛道（光概念大涨、美光闪迪狂飙）。当全球资金都在抛弃大平台、拥抱上游硬件时，港股蓝筹又怎能幸免。

破局之路：主动市值管理，方能打破预期冰点

从基本面与产业周期来看，港股蓝筹的困境短期难以根本性逆转。AI投入高企、上游成本涨价、行业内卷加剧、用户变现困难，这些问题都需要长期时间消化。在产业逻辑尚未修复、资金趋势尚未反转的当下，想要稳住估值，需要依靠企业主动发力市值管理，打破市场的悲观预期。

首先，严控无效资本开支，优化AI投入节奏。适度收缩盲目、低效的技术投入，清晰向市场披露AI商业化落地进度与投入产出规划，摒弃"重投入、轻变现"的扩张模式，优先修复自由现金流，打消市场"无限烧钱、无法变现"的核心担忧。

其次，企业或可加码回购、提升分红比例。参考港股优质价值标的走势，持续稳定的回购与高分红，能够有效承接市场抛压。

一直以来，腾讯和阿里都是回购大户，且两家公司都开始派发股息以取悦股东，但腾讯管理层在最新财季的业绩发布会上透露，由于下半年资本开支增幅将尤为明显，回购与资本开支之间需要动态平衡，可见在AI资本开支压力下，短期内或难以实现以高额回馈换取好感。

这个时候，与投资者建立顺畅的沟通桥梁显得尤为重要。企业需要主动做好投资者沟通与价值传播。长期以来，港股蓝筹深陷负面预期与地缘折价，市场对企业真实经营状况存在诸多误解。通过常态化的业绩沟通、业务披露、战略解读，主动向海外机构与内资传递基本面变化，修复市场认知，对冲非理性估值折价。

最后，有序收缩行业内卷式价格战。电商、外卖的持续补贴内卷，是吞噬平台利润的重要元凶，2026年各大平台价格战持续拉低行业整体利润率。适度收缩无效竞争、守住主营业务毛利率，减少不必要的营销补贴支出，才能让市场看到稳定的盈利预期，重塑企业核心价值。

这一次资本市场风格的转换，或是时代切换的必然结果。

估值便宜从来不是上涨的理由，产业逻辑过时、资金弃守，才是估值受压的根源。在流动性退潮、AI重塑产业格局以及大国科技博弈的当下，这些传统互联网蓝筹想要走出漫长磨底行情，无法被动等待行情回暖，唯有依靠自身主动变革、强化市值管理、修复盈利与现金流，才能在时代浪潮中，重新找回资金与市场的信任。

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