文 | 碧山

来源|博望财经

7月6日，腾讯公告拟出售2.73亿股快手，价格区间每股43.15至44.53港元，最高套现约16亿美元（125亿港元）。这相当于腾讯持有快手15.7%股份中的四成，交易完成后仍保留约9%。

四天前，7月2日，快手可灵AI刚刚完成30亿美元融资，投后估值180亿美元——创下全球视频大模型公司最大融资纪录。腾讯既是领投方之一，又在这笔融资里砸了13.63亿元。

左手卖母，右手买子。同一个星期里，腾讯一边减持快手本体，一边加仓快手的AI资产。这个动作本身就说明了很多问题：在腾讯的投资账本上，快手的短视频业务和内容平台价值正在被折价，而可灵的AI资产正在被溢价。不是腾讯不看好快手了，而是资本正在重新定价——内容平台是存量资产，AI才是增量资产。

更深层的逻辑在于腾讯自己的处境。最近一个月腾讯股价跌到400港币附近，估值水平接近2022年底。公司几乎每个交易日回购5亿港元，近一个月累计回购接近100亿港元。自家股票都被压得喘不过气，手里的对外投资该变现的就要变现——卖快手比卖拼多多、小米、Sea这些更划算，因为快手体内还有一块180亿美元的AI资产可以独立讲故事。腾讯不缺眼光，缺的是弹药。

截图来源：腾讯新闻/金十数据 2026-05-27 | 快手Q1营收337亿元，可灵AI收入超6.5亿元，同比增300%

截图来源：第一财经/新浪财经 2026-07-06 | 腾讯拟售2.73亿股快手，最高套现125亿港元。

年亏19亿的AI公司为什么值钱？

可灵的融资数据摆出来，很多人第一反应是：这估值是不是虚高了？

2025年可灵营收约11亿元，净亏损19亿元。2024年亏了5亿，2025年亏损扩大到近四倍。截至2025年底，北京可灵总资产2.44亿元，总负债2.53亿元，净资产为负900万元——实际上处于资不抵债状态。一个连资产负债表都没转正的公司，凭什么估值180亿美元？

答案在增速里。2026年一季度可灵收入6.5亿元，同比增长超过300%。年化收入运行率从2025年12月的2.4亿美元，攀升至2026年3月的5亿美元，半年增幅超108%。全球用户突破1亿，覆盖224个国家和地区，企业客户近5万家。在Sora关停、全球视频大模型赛道洗牌的大背景下，可灵是为数不多跑出了商业化收入的玩家。

更重要的是估值体系的对照。可灵180亿美元估值对应约5亿美元年化收入运行率，市销率36倍。快手母公司市值约235亿美元（7月2日收盘），对应2026年预期收入1468亿元，市销率仅1.15倍。可灵作为AI公司的估值倍数，是快手作为内容平台的31倍。这种悬殊差距解释了为什么快手要把可灵拆出来——放在体内，可灵再值钱也只能跟着主站的1.15倍市销率走；独立之后，36倍市销率才是市场给AI资产的真实定价。

快手本身的困境也加速了分拆。2026年一季度营收337亿元，同比增长仅3.4%，增速创上市以来新低。经调整净利润33.74亿元，同比下滑26.3%。直播收入同比下降13.5%，广告收入增长9.3%远不及抖音同期的20%以上。全年AI资本开支预计260亿元，较上年增加110亿元——可灵在快手体内，既享受不到AI估值溢价，又在持续消耗母公司利润。拆出来独立融资，对双方都是解脱。

但180亿美元也不是没有代价。融资协议里藏着一份"军令状"：若可灵未能在2031年10月30日前完成上市，投资方有权按年化8%单利回购。5年上市对赌、8%回购兜底——资本给了30亿美元弹药，但也设了一个倒计时闹钟。从2026年到2031年，可灵要在5年内跑通从商业化到上市的全流程。30亿美元资金不是白给的，每一分钱都带着时间成本。

截图来源：36氪 2026-07-06 | 可灵AI融资30亿美元，投后估值180亿美元，BAT同台投资

快手的股权安排也很有意思。融资后快手仍持有可灵68.33%股权，程一笑零对价获得1%股权（三年锁仓），可灵首席执行官盖坤获3%股权加最高4%的十倍投票权。这种安排说明两点：第一，快手不会放弃控制权，可灵财务报表继续并入上市公司；第二，核心团队被深度绑定，用股权激励换忠诚度。这不是甩包袱，而是"让该值钱的东西真正值钱"。

卖快手换回购，买可灵赌未来

腾讯减持快手这件事，表面上看是套现125亿港元，本质上是一次资产重估和现金调度。

腾讯目前持有快手6.79亿股，占15.7%。按快手最新收盘价46港元计算，持股市值约312亿港元。卖出2.73亿股，套现125亿港元，相当于砍掉了四成仓位。这笔钱用来做什么？最直接的去向是回购自家股票——腾讯近一个月几乎每天回购5亿港元，累计接近100亿港元。125亿港元刚好够再回购一个月。自家股价跌到400港币，连腾讯自己都觉得便宜了。

这里有一个值得玩味的时间线：腾讯减持快手发生在可灵融资完成之后。也就是说，腾讯先确认了自己在可灵AI里的仓位（领投方之一，出资13.63亿元），再决定减持快手本体。逻辑很清晰——AI资产要保留，内容平台的股权要变现。不是对快手下了负面判断，而是在"AI资产"和"内容平台资产"之间做了优先级排序。

腾讯的投资逻辑在2021年前后发生了根本性转变。2021年之前，腾讯的投资策略是"连接一切"——通过资本加流量，在电商、本地生活、短视频、出海广泛卡位，快手、京东、美团、Sea都产自这一时期。转折出现在2021年，监管收紧、反垄断加码，叠加腾讯自身战略聚焦，投资逻辑转向系统性回收。2022年腾讯分拆美团给股东，收获超过1000亿港元回报；2021年卖掉京东，获利近800亿港元。2025年初又减持微盟和优必选。

时至今日，大量对外持股既缺乏与主业的实在协同，回报率也趋于平淡。腾讯上市投资公司权益的公允价值从2025年底的6727亿元，降至2026年3月底的5471亿元，一个季度蒸发了1256亿元。在这种背景下，"捂股不动"不再是合理策略。

截图来源：第一财经/网易 2026-07-06 | 腾讯拟售2.73亿股快手，最高套现125亿港元，可灵AI融资30亿美元

一个反例可以说明问题。比尔·盖茨IPO时持有微软约45%股权，后来搞了个家族办公室管理资产，这帮人的操作就是持续卖出微软股票，把资金分散投进铁路、地产、酒店等"稳健"行业。福布斯测算，这一系列操作让盖茨损失了超过1万亿美元。最好的投资往往就是自己最了解的那个资产。腾讯显然深谙这个道理——自家股票400港币的时候拼命回购，同时把对外投资的低效资产变现回补，这是一个理性的财务管理者该干的事。

三强格局下的可灵突围

可灵拿到30亿美元融资，不等于高枕无忧。国内视频生成赛道已经形成了三强格局：字节跳动的Seedance、阿里的HappyHorse、快手可灵。三家包揽了全球文生视频榜单的前三位，竞争已经从"谁的技术更酷"升级为"谁能持续赚钱"。

字节的Seedance2.0在2026年2月发布后迅速走红，被游戏科学创始人冯骥评价为"当前地表最强视频生成模型"。字节的优势在于生态流量——即梦AI依托抖音和剪映的全域流量，在C端创作者市场持续分流用户。阿里的HappyHorse在2026年4月横空出世，出自可灵原技术负责人张迪之手，面向企业广告和电商商家定向拓展，直接抢夺B端市场份额。

可灵的差异化在于先发优势和海外布局。全球约四分之三的收入来自海外市场，Baseball Live特效在海外社交平台广泛传播，登上42个国家和地区应用商店榜首。这是字节和阿里短期内难以复制的壁垒。但隐患同样明显：目前约七成收入来自C端订阅，B端API占比偏低。C端订阅的不确定性高——一旦字节的即梦或阿里的HappyHorse推出更便宜甚至免费的工具，可灵的收入很容易被稀释。把收入结构从"C端为主"转向"B端为主"，是可灵商业化路径上必须跨过的一道坎。

更残酷的是成本端。AI视频的算力和推理成本远高于文本模型，一个视频生成请求背后是更高的推理成本、更大的存储和带宽压力。快手2026年全年AI资本开支预计260亿元，可灵两年累计亏损24亿元。30亿美元融资到位后，烧钱速度只会更快——模型迭代、算力扩张、全球化团队搭建，每一项都是真金白银的消耗。Sora的前车之鉴已经划定了生存底线：无法控制算力成本、无法落地稳定商业收入的模型，终将被淘汰。

从更宏观的视角看，可灵的竞争不只是三家打架的问题。全球视频内容创作市场规模预估可达1400亿美元，未来三年预计年均增长10%。北美市场在AI视频领域长期占据全球超四成份额。可灵如果能在海外守住先发优势、同时在国内抵抗字节和阿里的夹击，天花板确实很高。但"如果"两个字，是资本市场最不喜欢的。

腾讯卖快手、买可灵，本质上是一场关于AI时代资产重估的精准手术。

内容平台的估值逻辑在重构。快手作为短视频平台，市销率1.15倍，营收增速3.4%，利润下滑26%——这是成熟平台进入瓶颈期的典型画像。可灵作为AI视频公司，市销率36倍，收入增速300%以上，年化收入运行率半年翻倍——这是高增长赛道龙头应有的估值。两者之间的差距不是偶然，而是资本市场对"存量资产"和"增量资产"的定价分化。

腾讯的选择代表了一类逻辑：减持低效资产、加仓高效资产，把资源集中到AI这个最大的变量上。卖快手换125亿港元回购自家股票，同时13.63亿元参与可灵融资——左手减持内容平台，右手加仓AI。这个动作的潜台词是：在AI时代，内容平台的价值天花板已经可见，而AI资产的天花板还远在天边。

对快手而言，可灵的独立不是甩包袱，而是一次估值重构。快手仍持有可灵68.33%股权，可灵的估值增长会直接反映在快手的投资收益里。但前提是可灵能兑现5年上市的承诺——否则8%的回购利率会让快手面临沉重的资金压力。2031年10月30日这个日期，已经写进了合同里，躲不掉。

对可灵而言，30亿美元到账、180亿美元估值落袋，只是起点。真正的考验在于：能不能在字节和阿里的两面夹击下守住市场份额，能不能把收入结构从C端订阅转向更稳定的B端API，能不能在5年内跑出一个支撑上市的财务模型。资本的子弹已经上膛，但枪炮声才刚刚响起。

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